Valoración económica de la empresa Casa de funerales "Celestial Ltda." para determinar su precio de venta
Economic valuation of the company House of funerals "Celestial Ltda." in determining the price of sale
Marcelo Rodrigo Fernández Álvarez
Universidad Católica Boliviana "San Pablo".
Unidad Académica Regional Cochabamba ]]>
Licenciado en Ingeniería Financiera
chelo.26.mr@hotmail.es
Recepción: 05-8-2015
Aprobación: 08-9-2015
Resumen
El presente proyecto de grado tiene como objetivo la asignación de un valor económico a la empresa Casa de Funerales "Celestial Ltda.", el cual le sea útil como fundamento en la negociación de un precio de venta. Para este fin, se realizó un análisis externo, interno y financiero de la empresa, mediante el uso de herramientas de investigación y de análisis. Culminados dichos análisis, se procedió a determinar el valor económico de la misma a través de dos distintas clases de métodos de valoración, las que son: Método basado en la rentabilidad y Método contable. Como método basado en la rentabilidad se utilizó el Flujo de Caja Libre Descontado aplicado a cinco gestiones futuras, mismas que fueron proyectadas bajo supuestos y modelos matemáticos. Como método contable se utilizó el Valor Contable del Patrimonio, el cual se calculó con datos obtenidos de la última gestión histórica.
Palabras clave: Valoración de empresas, Análisis financiero, Flujo de caja libre descontado, Valor Contable.
Clasificación JEL: C20, C3, G1, G12, M20.
The present graduation project aims the assignment of an economic value to the company Casa de Funerales "Celestial Ltda." which uses as foundation in the negotiation of a price of sale. For this purpose there was realized an external, internal and financial analysis of the company by means of the use of tools of investigation and analysis. Once completed the external analysis, internal analysis and financial analysis of the company, the economic value was obtained across two different classes of methods of valuation, which are: Method Based on the Profitability and Countable Method. The method based on the profitability was used as Free Discounted Cash flow applied to five future years which were projected under suppositions and mathematical models. The countable method was used as the Countable Value of the Equity, which was calculated by information obtained of the last historical year.
Key words: Valuation of companies, Financial Analysis, Free discounted Cash flow, Countable Value.
JEL Classification: C20, C3, G1, G12, M20.
Introducción
La valoración de empresas consiste en la aplicación de una serie de conocimientos ordenados de distintas áreas, como son: financiera, mercados, economía y estadísticas. Debido a su subjetividad, se considera al valor solo como una opinión o una posibilidad, siendo el precio establecido la realidad. Para este fin, es necesario que el analista que realiza la valoración tenga conocimiento de la manera en cómo opera la empresa y tener una clara respuesta a las cuestiones ¿Para quién? y ¿Para qué? se realiza la valoración.
Con el desarrollo del presente proyecto de grado se busca determinar un valor económico para la empresa Casa de Funerales "Celestial Ltda." mediante los métodos de: Flujo de Caja Libre Descontado y Valor Contable del Patrimonio, para que de esta manera la alta Gerencia pueda negociar y establecer un precio de venta a futuros posibles inversionistas. Para lograr este fin, primeramente se necesitó realizar un análisis financiero detallado a la empresa, mediante el cual se pudo calificar a la misma bajo parámetros de rentabilidad, riesgo y liquidez. De esta manera, se cuantificó la influencia de cada uno de estos aspectos en las actuales operaciones de la misma y se estimó el comportamiento financiero futuro a partir de la tendencia que cada uno de estos indicadores presenta.
]]> Antecedentes de la investigación
En el presente capítulo se describe el antecedente de investigación, que servirá de base para el desarrollo del presente proyecto de grado.
Justificación
Justificación económica
Actualmente, en nuestro medio, el tema de valoración de empresas mediante herramientas financieras es muy poco analizado y profundizado debido a distintas razones. Mediante la realización del presente proyecto se pretende realizar un análisis financiero a la empresa Casa de funerales "Celestial Ltda.", y obtener resultados claros y actualizados de su situación financiera. Contando con esta información, se realizara una valoración económica a la misma, mediante la aplicación de dos distintos criterios de valoración. De esta manera se obtendrá un valor monetario, el cual será utilizado para la posterior negociación de precio y venta.
Justificación técnica
Desde el inicio de sus operaciones, la empresa se planteó como objetivos, optimizar sus operaciones para trabajar con mayor eficacia y eficiencia, para lograr la generación de mayores márgenes de utilidad, mayor rentabilidad, liquidez y un mejor posicionamiento en el mercado. Esto se logró, aplicando como primeras medidas, un estudio de costos y la aplicación de políticas de cobro más accesibles para los clientes, así como una innovadora forma de pago por adelantado de los servicios que presta la empresa (considerado dentro la misma como "Previsiones"). Es así, que los socios propietarios pertenecientes a la alta Gerencia, toman la decisión de monetizar el valor de la empresa para su posterior negociación de precio y venta. Debido a este último suceso, se pretende introducir y guiar a la misma en novedosas técnicas de análisis y valoración financiera, las cuales reúnen herramientas financieras actualmente utilizadas.
Descripción del problema
]]> La alta Gerencia de la empresa Casa de funerales "Celestial Ltda." pretende realizar la transmisión de propiedad o venta de la misma. Debido a esta decisión, se identificó que es necesidad de la empresa realizar un análisis financiero que viabilice la valoración económica de la misma. A continuación desarrollaremos el problema mediante la aplicación de un análisis de Árbol de problemas:
Formulación del problema
¿Cuál será el valor económico de la empresa para su posterior negociación de precio y venta?
Objetivos
Objetivo principal
Realizar una valoración económica a la empresa Casa de funerales "Celestial Ltda." que permita determinar su valor monetario para su posterior negociación de precio y venta.
Objetivos específicos
Diagnóstico de la situación financiera de la empresa Casa de Funerales "Celestial Ltda."
Análisis interno
El análisis interno de la empresa se desarrolló mediante una metodología de estudio de tipo analítico-descriptivo y mediante la revisión documental, al cual consta de la revisión de los Estados Financieros de la empresa, de un periodo de cinco años entre la gestión 2010 y 2014.
Análisis de Estados Financieros
El análisis de los estados financieros se realizara según los métodos de: Análisis vertical y Análisis horizontal, y se los aplicará al Balance General y Estado de Resultados. Para este fin, primeramente se expondrán los estados financieros resumidos de las gestiones 2010 a 2014:
Análisis vertical
Este análisis fue desarrollado mediante el proceso de porcentajes integrales aplicados al Balance General y al Estado de Resultados de las gestiones 2010 a 2014. Los resultados obtenidos fueron los siguientes:
El activo de la empresa se encuentra representado en su mayoría por su Activo Corriente, cualidad que es correcta puesto que es una empresa de servicios y se vale principalmente de este activo para operar diariamente. También se pudo observar una disminución periódica de la participación de la cuenta Activo Fijo. La estructura del Activo demuestra que la empresa sobrelleva una excesiva liquidez.
El pasivo se encuentra mayormente representado por el Pasivo no Corriente, el cual no muestra una variación significativa desde la gestión 2010 con un 74.83% hasta la gestión 2014 con un 72.89%. En resumen, la estructura de capital que presenta la empresa es de apalancamiento y nos indica que sus Activos vienen financiados principalmente por sus Pasivos.
Como se puede apreciar, el Estado de Resultado de la empresa se encuentra representado en su mayoría por los Gasto de Operación y Gastos Funerarios. Las utilidades que la empresa genera sufren de una disminución periódica a causa del incremento de sus Gastos de Operación. Para la gestión 2014, la empresa presenta Gastos de Operación equivalentes al 74.28% de las Ventas Netas, que después de deducir los demás gastos, termina con una Utilidad Neta equivalente al 1.30% de las Ventas Netas.
Análisis horizontal
Este análisis se realizara mediante el procedimiento de aumentos y disminuciones de tanto del Balance General como del Estado de Resultados de las gestiones 2010 a 2014. Los resultados obtenidos son los siguientes:
]]>
El Total de los Activos presentó una tendencia creciente durante las últimas cinco gestiones, a excepción de la gestión 2013, donde registra una disminución del 29.97%. Esta tendencia se debe únicamente por el incremento del Activo Corriente, el cual también muestra una tendencia creciente significativa.
El Pasivo Corriente de la empresa muestra una tendencia creciente de mínimas proporciones en relación al Pasivo no Corriente. Ambas cuentas registraron un único decrecimiento en la gestión 2013, los cuales son: 47.41% en el Pasivo Corriente y 23.47% en el Pasivo no Corriente.
En este análisis se identificó que las cuentas que presentan mayores tendencias cambiantes son: Ventas Netas, Gastos de Operación y la Utilidad Neta. Se observó que el principal causante de la tendencia decreciente de la Utilidad Neta de la empresa son los Gastos de Operación, la cual muestra crecimientos del 37.80% en la gestión 2011, 23.52% en la gestión 2013 y 7.47% en la gestión 2014.
Análisis de razones o indicadores financieros
El presente análisis fue realizado en base a la aplicación de razones financieras de liquidez, actividad y rentabilidad a los Estados Financieros. Los resultados obtenidos son los siguientes:
A continuación se analizará, en resumen, las razones de análisis financiero aplicadas a la empresa:
Análisis DUPONT
En la siguiente gráfica se presenta un ejemplo de cálculo del análisis DUPONT mediante su gráfica, aplicado a la última gestión de análisis histórico, es decir para la gestión 2014:
Proyecciones de estados financieros bajo supuestos y modelos matemáticos
Las proyecciones financieras de los estados financieros se realizaron bajo supuestos y modelos matemáticos, los cuales tienen como base y guía la Planificación Estratégica básica de la empresa. Los principales aspectos de dicha planificación establecen: Un crecimiento constante de la empresa basado en el crecimiento histórico promedio de las Ventas y la implementación de nuevas políticas internas de cobro, pago y aceptación de servicios por parte de la empresa.
Proyección de las Ventas
Se decidió junto con la alta Gerencia realizar la proyección de las Ventas en base a un supuesto que establece como crecimiento esperado de las Ventas el 3% periódico para cada gestión. Esta determinación de crecimiento de las Ventas se dedujo en base al crecimiento histórico promedio que presenta la misma cuenta para las gestiones 2010-2014, el cual es de 4.80%. Como se puede apreciar, el resultado obtenido es mayor al supuesto establecido, esto debido a que dicho resultado no contemplaría o incluiría las nuevas políticas internas que la empresa pretende incluir para las gestiones futuras. En base a lo anterior, las Ventas proyectadas para las cinco futuras gestiones (2015-2019) queda como sigue:
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Proyección del Estado de Resultados
Debido a que cada cuenta del Estado de Resultados representa una proporción de las Ventas registradas en la gestión, la proyección de este Estado Financiero se realizó mediante el método de Promedio Porcentual de Participación de las Ventas. Como primer paso, se calculó el promedio de representación en relación a las Ventas de cada una de sus cuentas y de las tres últimas gestiones. La razón por la cual solo se tomó las últimas tres gestiones se debe a que estas tienen datos más próximos a la realidad de la empresa. A continuación detallaremos un ejemplo:
En base a esta información, a continuación procederemos a proyectar la cuenta en base a su Promedio Porcentual de Participación en relación a las Ventas proyectadas:
La depreciación del Activo Fijo se proyectó en base al método de Depreciación Lineal, para lo cual primeramente se requirió establecer los años de vida útil de cada uno de los activos que conforman esta cuenta. Se observó que muchos de estos activos contaban con un valor residual mínimo, es decir, estos activos requerirían un revaluó técnico para poder continuar con su uso.
En base a esta información, procederemos a depreciar los Activos Fijos para los años de proyección:
Proyección del Balance General
Para una proyección adecuada de este Estado Financiero se realizó, como primer paso, el cálculo del Coeficiente de Correlación y Coeficiente de Determinación de cada una de las cuentas en relación a las Ventas. Los resultados nos indican que las cuentas del Balance General no guardan una correlación estadística (mayor al 90%) con las Ventas, factor que es necesario para proyectarlas mediante una Regresión Lineal. Es por este motivo que se aplicaron Modelos Matemáticos alternativos para realizar dicha proyección.
Proyección de cuentas bajo Modelos Matemáticos alternativos
Como primera alternativa se realizó el cálculo de una Regresión Lineal de Multivariables, relacionando cuentas del Balance General y Estado de Resultados entre sí, cabe recalcar que las relaciones establecidas se realizaron en base a una lógica coherente de interacción entre las cuentas.
Como segunda alternativa se proyectó según una Regresión Logarítmica a la cuenta "Sueldos por pagar", debido a la tendencia que la misma presenta. La determinación de la tendencia se estableció en base a los montos históricos del Total Ganado de las planillas salariales. Dichas planillas muestran un crecimiento gradual durante las cinco gestiones de análisis, debido a los siguientes factores: aumento de personal, bono de antigüedad e incrementos salariales por disposiciones legales.
En cuanto a los Activos Fijos de la empresa, estos se proyectaron mediante la Depreciación Lineal y Reinversión de los mismos. La forma en cómo se calculó la proyección de esta cuenta se puede apreciar en la proyección del Estado de Resultados realizado previamente.
]]> Como tercera alternativa, se proyectó mediante el método de Promedios Porcentuales de Participación en base a las Ventas a las siguientes cuentas: Caja y Bancos, Anticipos de sueldos y préstamos, I.U.E. por compensar, Impuestos por pagar, Cuentas por pagar e IVA débito fiscal. El proceso de cálculo fue realizado de manera similar al explicado anteriormente en la proyección del Estado de Resultados.Proyección de cuentas bajo supuestos
Las siguientes cuentas del Balance General se proyectaron según supuestos, más específicamente, según una planificación estratégica de la empresa con dichas cuentas:
Proyección final del Balance General
Finalmente el Balance General proyectado, según todos los supuestos y modelos matemáticos realizados y aplicados anteriormente, queda como sigue:
Proyección del Flujo de Caja Libre
La proyección de este estado financiero la realizaremos tomando como base las proyecciones del Balance General y Estado de Resultados. La proyección de este estado financiero se realizará según el siguiente formato:
]]> UAIDI o NOPAT
(+) Depreciación
(=) Flujo de caja operativo o bruto
(-) Variaciones en el Capital de Trabajo
(-) Variaciones en Inversiones o Desinversiones de Activos Fijos
(=) Flujo de Caja Libre
Como primer paso para el cálculo del Flujo de Caja Libre, procederemos a calcular la UAIDI o NOPAT a partir de la UAII para las gestiones proyectadas:
Como segundo paso procederemos a calcular la Variación en el Capital de Trabajo:
Teniendo como base todo lo mencionado y los cálculos realizados anteriormente, procederemos a proyectar dicho flujo para las gestiones 2015-2019:
Valoración económica de la empresa Casa de Funerales "Celestial Ltda."
El proceso de valoración económica de la empresa Casa de Funerales "Celestial Ltda." se realizará según dos métodos, los cuales son: Valoración mediante el Flujo de Caja Libre Descontado y Valoración mediante el Valor contable del Patrimonio.
Valoración económica de la empresa Casa de Funerales "Celestial Ltda." Mediante el Flujo de Caja Libre Descontado
Como paso previo a la valoración mediante este método, determinaremos una tasa de descuento adecuada para los flujos futuros de la empresa. La tasa de descuento adecuada para dicho flujo será el WACC (Weighted Average Cost of Capital) o traducido al español: CMPC (Costo Medio Ponderado de Capital).
Determinación del Costo Medio Ponderado de Capital
Debido al hecho de que la empresa no presenta Deuda con Costo, su Tasa de descuento será equivalente a Costo de Capital Propio, es decir, a rentabilidad exigida por los socios (Ke). La cual se estimará mediante el Modelo de Fijación de precios de activos de capital (siglas en inglés: CAPM). El modelo CAPM se mide a valor de mercado y no a valor en libros, por tanto, la información de cada uno de sus valores son obtenidos del mercado. Dichos valores son:
Dónde:
βU = Beta no apalancada (Unlevered Beta)
D = Deuda con costo financiero
βL = Beta Apalancada (Levered Beta)
Tx = Tasa impositiva ]]>
E = Patrimonio
Aplicando la fórmula según datos de nuestra empresa, tenemos que:
βU = 0.97
Tx = 25%
D = 0
E = 183.004,11
Con toda esta información previa, procederemos al cálculo del modelo CAPM para la empresa:
A este resultado obtenido de CAPM = 8.55%, se indexará una Prima de Inflación, esto debido a la economía inflacionaria que afronta cualquier país, principalmente el nuestro. Según información del Banco Central de Bolivia, la inflación alcanzada al 31 de Diciembre de 2014 fue de 5.19%, adicionando esta Prima de Inflación la tasa de descuento determinada para la empresa queda como sigue:
Con todos estos cálculos realizados y sus correspondientes resultados obtenidos, finalmente procederemos a determinar la Tasa de descuento WACC, la cual se obtendrá de la siguiente forma:
Determinación del Valor Residual
]]> El valor residual para nuestro caso será estimado mediante la siguiente ecuación:
Dónde:
FCL5 corresponde al flujo de caja libre de la gestión del periodo proyectado número cinco, valga decir, de la gestión 2019.
La Tasa de descuento, corresponde a la tasa obtenida anteriormente.
"g" corresponde a la tasa de crecimiento constante, que en una primera instancia fue calculada mediante el producto de dos valores, los cuales son: Tasa de reinversión y ROA. La Tasa de reinversión la obtuvimos dividiendo la Variación en Activo Operativo Neto entre el NOPAT. De esta manera, la ecuación utilizada para una opción de determinación de la tasa constante de crecimiento fue:
Realizando el cálculo de la ecuación anterior a cada gestión proyectada y aplicando un promedio, obtenemos lo siguiente:
Como se puede observar, el valor obtenido de "g" resulta mayor al P.I.B. de nuestro país, hecho que provoca el rechazo de dicha tasa puesto que va en contra de la teoría, la cual indica que: la tasa de crecimiento de cualquier empresa no puede ser mayor al Producto Interno de País donde opera.
]]> Tomando en cuenta lo anteriormente mencionado, se tomó la decisión de aplicar como tasa de crecimiento al promedio de la variación de las Utilidades Antes de Intereses e Impuestos (UAII). Esta decisión tiene como fundamento los análisis y estudios realizados por el analista Aswath Damodaran. De esta manera, el cálculo de la tasa de crecimiento se realizó de la siguiente manera:
Reemplazando cada uno de los valores obtenidos, obtenemos que:
Determinación del valor de la empresa
Con los resultados obtenidos en los dos puntos anteriores procederemos al cálculo del valor de la empresa mediante el Flujo de Caja Libre. Para este fin, se calculó primeramente el valor presente para cada flujo proyectado, a excepción del último, para dicho flujo se reemplazará el Valor Residual obtenido.
Finalmente, se aplicara la sumatoria de cada valor presente del flujo, Valor residual, Saldo de Caja y Bancos (Año 0) y resta de la Deuda con costo (Año 0), para así obtener el valor presente de la empresa mediante este método:
]]>Valor económico de la empresa
Se puede observar que el valor de la empresa, según este método, es de Bs. 1.106.395,33. Es importante hacer hincapié, que este método valúa a la empresa en su capacidad de generar flujos previstos en un futuro estimado.
Valoración financiera de la empresa Casa de Funerales "Celestial Ltda." Mediante el método de Valor Contable de Patrimonio
Este método (también llamado valor en libros, patrimonio neto o fondos propios de la empresa) es el valor de los recursos propios que figuran en el Balance General (Capital y Reservas). Esta cantidad es también la diferencia entre el Activo total y el Pasivo exigible, cuyo cálculo se realiza según la siguiente ecuación:
Valor contable=Capital y Reservas=Activo Total - Pasivo Exigible
El valor monetario que será asignado a nuestro caso según este método, se obtendrá reemplazando datos obtenidos de la gestión 2014. De esta manera, tenemos que el valor de la empresa es de:
Valor contable = Activo total - Pasivo exigible
Valor contable=2.193.778,61-2.010.774,50
Valor contable=183.004,11
]]> El resultado nos indica que la empresa tiene un valor de Bs. 183.004,11. Es importante recordar que este tipo de métodos de valoración contable no toma en cuenta la capacidad de la empresa para generar riqueza y por tanto valúa a la empresa por lo que posee en ese momento.
Conclusiones
Según el análisis interno realizado tanto a sus operaciones como a sus Estados Financieros, la empresa genera altos montos de dinero en efectivo debido a las políticas de cobro para con sus clientes y a políticas relacionadas con el manejo de sus activos. A pesar de estos hallazgos, la estructura del Balance General llega a ser la adecuada para el tipo de empresa que es "Celestial Ltda.". También se pudo identificar una Estructura de Capital de apalancamiento, hecho que indica que los Activos de la empresa vienen financiados principalmente por sus Pasivos.
El análisis de ratios financieros aplicado a las gestiones históricas indican que: Según los indicadores de liquidez, la empresa generó una sobre liquidez a lo largo de dicho periodo de análisis, lo que se debe principalmente a un aumento de su Activo Disponible, falta de reinversión en su Activos Fijos y la disminución total de su Activo Exigible. En cuanto a las razones de actividad, estas demuestran que: los Activos Fijos de la empresa generan bastantes ingresos debido a su buena administración y que, debido a la sobre liquidez, la empresa genera poca rentabilidad a partir del Total de sus Activos. Por otra parte, las razones de rentabilidad nos indican que la empresa genera mayores ingresos de su Patrimonio que de su Total Activos.
Como conclusión final, la empresa presenta un Costo Promedio Ponderado de Capital representado principalmente por la rentabilidad exigida por los socios, después de la realización de cálculos relacionados a temas financieros de valoración, se determinó un valor de Bs. 1.106.395,33 para la empresa. Este valor fue determinado a partir de un análisis de relación entre los dos resultados obtenidos por los métodos de Flujo de Caja Libre Descontado y Valor Contable del Patrimonio. El método de Valor Contable del Patrimonio valúa a la empresa por los bienes que posee la misma ese momento y no toma en cuenta la capacidad de la misma para generar riqueza para sus propietario. Ventajas o propiedades como: un reconocimiento en el mercado, preferencia por los clientes y la generación de una marca, son aspectos generadores de riqueza y no pueden ser obviados al momento de valorar una empresa. Debido a esta razón, se determinó como valor de la empresa al resultado obtenido del método de Flujo de Caja libre Descontado, el cual si toma en cuenta la cualidad generadora de riqueza de la empresa.
Recomendaciones
Teniendo como base todo el análisis financiero realizado a la empresa, podemos recomendar que:
Referencias bibliográficas
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